L'ascesa dei morti viventi: aziende zombi in tutto il mondo

Le implicazioni macroeconomiche delle imprese zombie sono tornate in primo piano nel dibattito pubblico durante la pandemia di Covid-19, quando sono emerse preoccupazioni secondo cui un sostegno pubblico senza precedenti alle imprese avrebbe potuto aiutarle a rimanere a galla, ritardando così un necessario processo di distruzione creativa. L’esistenza di imprese zombie non è un fenomeno nuovo, che risale al decennio perduto del Giappone a partire dagli anni ’80, un periodo in cui i prestiti alle imprese improduttive e non redditizie giocarono un ruolo chiave nell’amplificare la stagnazione economica attraverso un’errata allocazione del capitale lontano dalle imprese più produttive. Peek e Rosengren 2005, Caballero et al. 2008, Giannetti e Simonov 2013). Risultati simili sono stati riscontrati durante la crisi del debito sovrano europeo degli anni 2010, quando le banche deboli “hanno dato un calcio al barattolo” rendendo sempre più verdi i prestiti zombie (Storz et al. 2017, Acharya et al. 2020, Blattner et al. 2023).

La particolarità del contesto attuale è che la zombificazione è aumentata nel tempo, in particolare dopo la crisi globale e la pandemia di Covid-19. Inoltre, l’attuale contesto di rapido inasprimento delle condizioni finanziarie crea ulteriori sfide per le imprese sane che competono con le imprese zombie. In un nuovo articolo (Albuquerque e Iyer 2023) costruiamo un nuovo set di dati sulle aziende zombie globali per valutare e confrontare l’incidenza della zombificazione tra aziende quotate e private per un ampio insieme di mercati avanzati ed emergenti. Anche se riteniamo che l’aumento del numero di imprese zombie non sia di buon auspicio per la ripresa globale, scopriamo anche che il rafforzamento del settore bancario, l’inasprimento delle politiche macroprudenziali e lo sviluppo di regimi di insolvenza possono aiutare a mitigare gli effetti di congestione delle imprese zombie.

In mercati perfettamente competitivi, le imprese zombi improduttive e non vitali uscirebbero dal mercato, consentendo alle imprese sane di operare in modo più efficiente, promuovendo al contempo l’ingresso di nuove imprese produttive. Ma, come documentato dalla letteratura, gli incentivi disallineati da parte dei finanziatori (banche, investitori o governi) consentono alle imprese zombie di evitare il default immediato (Caballero et al. 2008).

Utilizziamo i dati di bilancio di S&P Compustat per le aziende quotate in 63 paesi (32 mercati emergenti e 31 economie avanzate) nel periodo 2000-2021, e il set di dati ORBIS di Bureau van Dijk per le aziende private, che copre 43 paesi (26 economie avanzate e 17 mercati emergenti ) nel periodo 1997-2020.

Sebbene le imprese zombie non siano direttamente osservabili nei dati, la letteratura ha elaborato diverse definizioni, che vanno dal concetto di tassi di interesse agevolati da parte dei finanziatori (Caballero et al. 2008, Acharya et al. 2019), alle vecchie imprese che non lo fanno generare ricavi operativi sufficienti per far fronte ai propri obblighi di pagamento degli interessi (McGowan et al. 2018), e in combinazione con la mancanza di opportunità di crescita (Banerjee e Hofmann 2022), o ad aziende in difficoltà con crescita negativa delle vendite (Favara et al. 2022).

In questa colonna, identifichiamo le aziende zombie con tre indicatori di bilancio, analogamente a Favara et al. (2022), che catturano le imprese che molto probabilmente si trovano in difficoltà finanziarie e sono persistentemente non redditizie (Albuquerque e Iyer 2023). Le aziende zombie hanno un tasso di copertura degli interessi (ICR) inferiore a uno, il loro rapporto di leva finanziaria è superiore all’azienda mediana nello stesso settore e hanno registrato una crescita reale delle vendite negativa. Questi indicatori devono persistere per almeno due anni consecutivi per ridurre al minimo gli errori di classificazione derivanti dalle fluttuazioni cicliche. La nostra definizione raggiunge un buon equilibrio tra l’essere semplice e facile da implementare sia per le aziende quotate che quelle private, ma essere comunque in grado di fungere da ragionevole approssimazione per l’universo delle aziende zombie rispetto ad altre definizioni presenti in letteratura.

La nostra definizione non si basa sul concetto di tasso di interesse agevolato di Caballero et al. (2008). Sebbene ciò possa essere stato applicabile nel contesto giapponese durante gli anni ’80/’90, la letteratura recente ha sostenuto che potrebbe essere difficile identificare gli zombie sulla base di condizioni di finanziamento più favorevoli rispetto alle imprese con rating elevato (Kulkarni et al. 2021, Banerjee e Hofmann 2022 , Faria-e-Castro et al. 2022): (i) il contesto di bassi tassi di interesse, che ha caratterizzato gran parte del periodo degli ultimi due decenni, implicherebbe che le banche addebitino tassi di interesse pari a zero o addirittura negativi alle imprese zombie, il che sembra improbabile e (ii) sebbene sia plausibile che le banche possano offrire tassi di interesse inferiori agli zombie rispetto a quanto suggerirebbero i modelli di rischio di credito delle banche (sulla base dei bilanci degli zombie), è comunque probabile che le banche addebitino tassi di interesse più elevati di quelli offerti alle aziende di alto rating.